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《投资者网》张苏昊

“投资者50”（简称“TZ50”）绩优股票投资组合，肇始于2008年，它是一个独立的上市公司研究项目，一套挑选股票的实用方法论，也是一座包含50只具体选项的优选股票池，并且定期更新。

这座股票池以“投资者”之名创建，初衷是希望解决困扰普通个人投资者（其中主要是“非合格投资者”）的几个长期痛点：第一，牛熊莫辨时，值得长期跟随的好公司在哪里？第二，怎样基于简明易懂的指标来理解这些公司？第三，在中国股市中，怎样做一个实际收益与内心体验都美好的价值投资者？第二和第三点，实则是第一点的另两个切面。

2020年，直面新的经济周期与历史时期，我们来试着再度回答以上问题。

01

简明选股方法论

会赚钱的“老大”爱分红

如今有许多选股指标流行于世，标准各有千秋。有人偏爱ROE（净资产收益率），有人重视自由现金流，有人精研资产负债表，有人秉持ESG（社会责任投资）视角，有人坚守市盈率或市净率，也有人推崇DCF（现金流量折现）估值法。诸多指标各有侧重，每个都包含了某种理想主义与实用主义的平衡，都是为寻找答案提供快捷方式。但普通投资者想理解它们，总需跨越或高或低的门槛。

“投资者50股票组合2020”（以下简称“TZ50 2020”）选择回归最基本，选取三个“更原初”的财务指标，构成一个非专业者只用朴素常识也能易懂的简明体系。这三项指标维度是：盈利能力、收入规模、现金分红水平。

为了找到真正优秀的企业，TZ50对这三项指标施加足够严苛的筛选条件。

标准1 寻求加速度增长

TZ50 2020要求入选上市公司持续三年（2017—2019年）盈利能力的成长加速度为正，即：不仅每年的盈利为正，盈利同比增长率为正，且盈利同比增长率的增长为正。举反例而言，如果一家企业在第一年赚钱，第二年多赚20%，第三年继续赚钱但只多赚了15%，那么这家公司就会被TZ50筛除掉。

TZ50要求这些高绩效企业不仅保持优秀，而且要持续超越自我。

在对公司盈利增长保持“苛刻”态度的同时，我们使用“息税前净利润”（数据来自Wind）作为具体指标，对处在不同行业、不同营商环境的企业保持包容性。息税前净利是企业计提借款利息和缴纳所得税之前的利润。考察三年周期内的息税前净利增长率的优势在于，可以剔除运营资金充足程度、政策环境的差异。有些企业，因股东投资较少而承担更高的银行借款利息支出，有些相较同业对手因故未享有税收优惠政策。立足于搜寻优秀标的的投资者视角，TZ50希望在相对公平的条件下比较企业的真实经营能力。

TZ50相信，递进的盈利正增长，意味着企业正处在锐气与稳定兼备的上升周期。我们有理由推断，这些公司一定是做对了什么。在这个投资特辑中，我们将提供一些入选企业个案，剖析利润的源泉。

另一方面，这种“增长率的增长”实际上结构性地暗示了“利润的质量”。不论企业盈利是来自经营利润、金融资产收益，抑或是长期股权投资收益，持续正增长代表其内核能力的成熟。而且，我们会很有机会借此容纳核心业务经营能力和投资能力兼备的公司，或至少取其一。

盈利，是一家公司之于股东的根本意义。为了确保盈利拥有坚实基础，TZ50下一步考察更为基本的指标——营收规模。

标准2 确认行业领先

以相同的增长逻辑，来考察营收能力，TZ50 2020要求上市公司持续三年（2017—2019年）营收增长的加速度为正，由此确保，入选企业要么位于行业头部，要么正走在前往头部位置的路上。

我们使用“营业总收入”（数据来自Wind）作为具体指标，它是肉眼可见的绩效支柱。TZ50注重营收规模，首要而言是指向企业在产品服务、客户、渠道、营销等各方面的综合能力；从长期投资视角而言，是关注企业的竞争能力。

营收规模在本质上是一个竞争概念。当一家企业，在财务数字上表现出谋求营收增长的不懈努力，蕴含三个层次的意味。

第一，关于生存。通过规模成长延拓生存时空，持续储备抵御风险的实力，在时间上拥有未来，在空间上拥有根据地、方向、路径；这里的“空间”既指真实经营中的地理区域，也指业务和产品线上的广度和深度。

第二，关于竞争。规模带来市场占有率，进而提升竞争优势，促进行业话语权，为抵御潜在行业进入者的新威胁做好准备。带来供应链议价能力，从而在原材料采购环节极大地提升成本优势。它随后创造市场影响力等无形资产，后者极大地有助于企业在激烈竞争中维护自身定价能力，保持产品的品牌溢价。

第三，关于发展。规模的竞争优势大概率伴生开放心态与忧患意识。营收与利润优势，是企业加大研发预算的前提，而技术创新一方面抵御替代品的威胁；一方面会带来新的利润增长点。以及，规模超过一定阈值，才激发延伸价值链的可能。领先企业更有意愿主动迎接、创造未来，而不是被动地承受、应对未知。

那么，在这一轮财务数据筛选中，我们既能够找出活力不衰的业内老牌强者，也能发现呈明显上升趋势的新贵，特别是，避免遗漏一些小领域的细分冠军。

TZ50认为，昂扬向上的营收态势是对前述盈利能力的再度确认。

标准3 检视现金分红水平

无需讳言，至少在中国股市，人们将股票增值作为获取投资收益的首要路径。而现金分红只是一种补偿。理论上，价值投资者通过长期持有来收获高额收益，其持有期间的时间成本主要靠分红来抚慰。

但TZ50认为，即使放弃古典的长期持有策略，现金分红水平依然是极具指导意义的选择优秀股的指标。它直接反映上市公司对股东的回报能力与责任感。如你所知，分红收益率也一直是巴菲特看重的选股标准之一。

TZ50 2020要求上市公司连续三年（2017—2019年）的股利分派率均不低于10%，即现金分红数额占可分配利润的比例不少于10%。显而易见，连贯的分红行为可以为投资者提供稳定的预期，由此强化对于持股公司长期投资的信心。而且你应该注意到了，我们强调的是现金分红，不是送转股的所谓“回报”。

基于前述的盈利、营收指标，现金分红将补足TZ50股票池稳固三角的最后一环。我们认为10%的比例设定是均衡合理的。

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